董登新:優化上證綜指的幾點建議

時間:2020年06月15日 08:27:05 中財網
  優化上證綜指的幾點建議
  ——讓上證綜指更好地成長、成熟
  武漢科技大學金融證券研究所所長 董登新教授
  上證綜合指數(簡稱“上證綜指”)由上海證券交易所上市的全部股票組成樣本股,包括 A 股和B 股,包括ST股和*ST股,指數以總股本加權計算,反映上海證券交易所上市股票價格的整體表現,自 1991 年 7 月 15 日起正式發布。

  上證綜指以 1990 年 12 月 19 日為基日,以 100 點為基點。其計算公式為:
  報告期指數=報告期樣本股的總市值/除數×100
  其中,總市值= ∑(股價×總股本數)
  為保證指數的連續性,當樣本股名單發生變化或樣本股的股本結構發生變化或樣本股的市值出現非交易因素的變動時,股票指數根據樣本股維護規則,采用“除數修正法”修正原除數。修正公式如下:
  修正前的調整市值/原除數=修正后的調整市值/新除數
  其中:
  修正后的調整市值=修正前的調整市值+新增(減)調整市值。

  由此公式得出新除數,并據此計算以后的指數。

  上證綜指是A股市場最早誕生、最有影響力、最常用的股價指數。作為一個綜合指數,上證綜指最大的優點是指數樣本股覆蓋上交所全部上市公司,具有較高的代表性,但這同時正是它最大的缺陷所在。

  如何優化上證綜指編制方法,我提出三點建議,僅供參考:
 ?。?)上證綜指樣本股應剔除全部B股
  眾所周知,B股市場是一個特定時代的產物,現已完全喪失存在價值;它以美元標價、而非人民幣標價,這是一個另類市場,已經徹底邊緣化,盡早關閉B股市場已是無法改變的事實。因此,B股市場對中國股市不具有任何代表性,必須從上證綜指樣本股中全面剔除。

 ?。?)上證綜指樣本股應剔除全部ST股
  大家知道,ST股或*ST股是一類特殊股票,它是垃圾股或退市概念股的代名詞,已非正常股票,其中相當部分已喪失投資價值,它們隨時可能失去持續掛牌資格,尤其是當“一元退市”規則大顯神威之后,ST或*ST股票大多排隊進入一元股或仙股行列,并開始步入預備退市的“死亡通道”,這樣的股票如果繼續納入上證綜指樣本股,就會扭曲股指的代表性。

 ?。?)上證綜指應將總股本加權改為境內流通股加權
  這一建議實際上有兩層含義:第一,限售股不能交易,不能反映在真實的供求關系中,這部分限售股不應計入加權市值;第二,境外流通股不在境內交易,也不應計入加權市值。

  實際上,股票總市值 =“境內股票市值”+“境外股票市值”。以A+H股為例,建設銀行的總股本為2500億股,其中,H股為2404億股,A股為96億股。

  也就是說,許多大市值股票可能在多個國家或地區的股票市場同時掛牌,它的總股本與某個市場的實際流通股是兩個性質完全不同的概念,如果將總股本作為某個市場指數計算的加權市值,這樣的指數計算一定是不科學的,甚至是嚴重失真的。

  因此,強烈建議上證綜指在計算方法上,應將總股本加權更正為境內流通股加權,這樣能夠更加真實地反映市場供求關系及股價波動。

 ?。?)新股納入上證綜指的時間安排區分兩類情形
  上交所新股發行上市有兩種體制:一是科創板的注冊制;二是科創板以外的核準制。

  由于注冊制發行新股在上市頭5個交易日沒有漲跌幅限制,交易更充分,供求更真實,股價更均衡,因此,科創板上市新股從第6個交易日就應該納入上證綜指的樣本股。

  然而,核準制發行新股存在“23倍發行市盈率”上限管制,而且在新股上市首日存在嚴格漲跌幅限制,由于人為壓低發行價,因此,新股上市后大多有一個“補漲”的過程,也就是說,在核準制下,新股上市后都要連拉N個漲停板。根據過去經驗,核準制發行新股上市后連拉漲停板的最高記錄是30個交易日,為此,建議核準制發行新股在上市滿30個交易日后,才能納入上證綜指樣本股。

 ?。?)指數權重再分配及權重上限再設計
  由于上證綜指采用總股本(總市值)加權,這直接導致金融股和地產股占據了超高的權重,并直接“操縱”了上證綜指的漲跌。原因很簡單:我國金融股、房地產股絕大部分都是超級大盤股、大市值股,而且它們大多在內地和香港兩地同時掛牌(A+H股),如果按總股本、總市值來加權計算上證綜指,這顯然會嚴重夸大A股權重作用。

  與此同時,在一個高度“散戶化”的A股市場,股民并不喜歡大盤股,尤其像工農中建四大國有銀行這樣的超級大盤股,它們的總股本居然高達2000億股以上,這樣的股票一般不受股民歡迎,股民認為這類超級大盤股不易操縱股價、不易短炒,因此,工農中建四大銀行股的股性不活,股價波動區間很窄,但它們卻在上證綜指中占有極高的權重。相比之下,這樣的大盤股也就變成了上證綜指的“晴雨表”,它們的股價長不高,上證綜指就長不大。這是一個怪圈循環!

  截止2020年6月11日,上證綜指行業分布及權重比例(其中個股權重均有上限制約):
  上證綜指股本股數量及權重分配一覽


  注:數據日期截止至2020年6月11日。

  作為綜合指數,上證綜指既要真實反映上交所全體上市公司股價的總體走勢,也要反映產業結構的轉型升級及行業代表性。就目前的上證綜指行業權重而言,金融地產及工業股合計權重竟逼近50%,而互聯網企業及新經濟公司的行業權重地位并不明顯,尤其是自去年科創板推出后,上證綜指應考慮在樣本股行業權重分配上,可以適當調低金融地產股權重上限,并同時留給科創板公司更高的權重上限,這是值得我們認真研究的重大問題。

 ?。?)成份指數——道指DJIA經驗借鑒
  道瓊斯指數DJIA及標普500指數雖然都是成份指數,但它們卻完全剔除了外國公司。尤其道指DJIA是一個僅覆蓋30只成份股的指數,它不以市值為權重,卻以股價為權重,這使得股價越高的股票權重越高,進而對指數影響越大,因此,在成份股的選擇上,它剔除了極端高價股和低價股,并盡量保證成份股在股價和行業分布上的代表性,以此來表達其樣本股的代表性。

  在道指DJIA30只成份股中,輝瑞制藥最新收盤價為33.75美元,其他29只成份股最新收盤價均高于40美元,而最高股價為蘋果338.8美元。因伯克希爾股價超過27萬美元,亞馬遜股價超過2500美元,谷歌股價超過1400美元,它們屬于“極端”高股價,因此,道指DJIA沒有將其納入成份股。與此同時,道指DJIA雖僅有30只成份股,但它較好地兼顧了其行業先進性及代表性,比方,1999年道指首次引入NASDAQ成份股。在目前美股十大市值股中,道指DJIA成份股僅納入了蘋果、微軟、維薩卡、強生4只股票,卻放棄了谷歌、亞馬遜、facebook、伯克希爾、沃爾瑪,這正是綜合考慮股價及行業代表性所做出的選擇。
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